世界快看点丨C聚和(688503):银浆龙头聚力前行 技术引领和而不同


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投资要点  全球光伏正面银浆龙头,登陆科创板扬帆起航公司是全球光伏正面银浆龙头企业,2021 年全球市占率超35%。受益于下游需求旺盛、优质客户持续拓展,2019-2021 年,公司实现归母净利润分别0.71 亿元、1.24 亿元、2.47亿元,2018-2021 三年CAGR 达到367.06%。2022Q1-Q3,公司销售规模进一步扩大,实现归母净利润3.03 亿元,同比增长67.29%。  光伏银浆市场空间广阔,格局改善+银粉国产化+N 型放量有望驱动盈利上行(1)空间:目前TOPCon 银浆耗量是PERC 的1.5-2 倍,HJT 是PERC 的2-2.5 倍。同时N型银浆大幅增厚加工费空间,TOPCon 银浆加工费高出PERC 正银200-300 元/kg,HJT 加工费高出PERC 正银1000-1500 元/kg。随着N 型产能大规模落地,2025 年全球光伏银浆需求有望达7882 吨,四年CAGR 达25.20%;对应加工费市场规模有望达到53 亿元,四年CAGR 达35.53%。  (2)格局:光伏降本诉求推动正银国产化进程,2022 年正银国产化率有望达80%。2021年聚和、帝科、晶银三大国内浆料龙头合计市占率超65%。N 型银浆大幅提升技术壁垒,目前TOPCon 银浆国产化率较高,HJT 银浆国产化进程加速,随着N 型电池大规模放量,国产三巨头市占率有望进一步提升。  (3)盈利:银粉是光伏银浆的核心原材料,在银浆原材料成本占比约98%。当前日本DOWA 主导全球银粉市场,市占率超50%。随着国产银粉质量提升,银浆厂商国产粉比例大幅提升,叠加N 型银浆放量持续增厚盈利空间,光伏银浆盈利能力有望见底回升。  研发+市场优势打造行业地位,银粉供应链持续优化公司持续加大研发投入,2018-2021 年研发费用由0.16 亿元增长至1.61 亿元,三年CAGR达到114%。经过长期自主研发,公司形成多项核心技术,正面银浆产品在电池转换效率、单位耗量、拉力、印刷速度等关键指标上领先同行。凭借性能优异、品质稳定的产品和完善的客户响应机制,公司在业内获得较高品牌认可度,积累粘性较强的优质客户资源。公司通过提升银粉国产化比例、采购银锭委外代工等供应链管理方案助力降本,叠加高毛利的N 型银浆持续放量,盈利能力有望边际上行。  盈利预测与估值  首次覆盖,给予“买入”评级。公司是国产光伏导电银浆龙头,N 型银浆产品出货领先。  我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为3.81 亿元、6.07 亿元、8.05 亿元,同比增速分别为54%、59%、33%。2022-2024 年EPS 分别为3.40、5.42、7.19 元/股,对应PE 分别为40、25、19 倍。我们选取同为光伏银浆龙头的帝科股份、苏州固锝以及HJT 设备龙头迈为股份、TOPCon 电池龙头晶科能源作为同行业可比公司,2023 年可比公司平均估值为31 倍,给予公司2023 年行业平均估值31 倍,对应目标市值190 亿元,目标股价170 元,对应目前股价尚有25%涨幅,给予“买入”评级。  风险提示  全球光伏装机需求不及预期;原材料价格快速上涨;行业竞争加剧。【免责声明】本文仅代表第三方观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

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