深度*公司*山西汾酒(600809):大势已成 “十四五”再上一层楼


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山西汾酒制度红利持续释放,“十四五”将再上一层楼。多价格带发力,次高端、千元价格带的有力竞争者。山西市场步入稳定期,环山西市场精耕细作,全国化深度推进。维持买入评级,继续重点推荐。 支撑评级的要点 制度红利释放,“十四五”再上一层楼。复盘公司2017 年改革至今,山西汾酒做对了3 件事:(1)政府强力的支持下进行改革,解决了团队的激励问题。(2)对自身定位清晰,高举高打, 高费用投入复兴品牌地位。(3)持续升级销售团队,提升终端掌控力。从改革效果来看,公司目标超额完成,业绩连续实现高增长。2016-2021 年山西汾酒营收增速在白酒上市公司中排名第2 名,2022 年继续快速奔跑,1-3Q22 山西汾酒收入增28.3%、归母净利增45.7%,营收增速在白酒上市公司中排名第2 。我们认为,青花快速增长,产品结构升级,全国化深入推进,汾酒仍有较大的成长空间,预计未来3 年业绩有望维持较快增速,继续大幅超越行业,“十四五”将再上一层楼。 多价格带发力,次高端、千元价格带的有力竞争者。公司产品包括汾酒、竹叶青和杏花村三大产品系列。其中汾酒系列是最主要的收入来源,2021 年占公司总收入90%,包括青花系列、巴拿马、老白汾和玻汾四大系列。公司产品策略是抓青花、强腰部、稳玻汾。(1)青花品牌势能向上,形成了价格和品牌的良性循环,在次高端名酒的主力产品中,青30 是少有的能实现批价翻倍的品种。预计青花系列未来3 年将保持较快增速,2025 年收入规模有望超过200 亿元。(2)2021 年公司腰部产品重新发力,受益于青花系列价格的带动,巴拿马系列产品逐步向全国的空白市场推广,我们预计未来3 年可实现年均20%以上的较快增长。(3)玻汾是高性价比的光瓶酒,目前终端成交价已达50 元/瓶,22 年下半年公司推出献礼版玻汾,价格定位在100 元/瓶左右,丰富了玻汾的产品线。考虑到汾酒定位于中高端产品,我们判断未来3 年玻汾销量小幅增长,价格将持续提升,收入年均增15%。 山西市场步入稳定期,环山西市场精耕细作,全国化深度推进。(1)省内市场,山西是公司的大本营市场,消费者基础好,实现全价格带布局,竞争对手进入的难度较大,我们判断公司在省内市占率高达60-70%。我们预计未来3 年省内保持10-15%的增速,进入稳定增长期。(2)省外市场,环山西市场容量大,缺乏强势名酒,汾酒品牌最强,是类大本营市场,提升空间较大。长远来看,我们预计环山西市场市占率有望提升到10%。2020 年公司开始全国化布局换档提速,强力推进打过长江战略布局。我们判断公司环山西以外市场未来具备150亿元以上的市场潜力。我们判断“十四五”末省外收入占比将达到70%,未来将以省外贡献增量为主。 估值 从香型、区域、价格三个维度来看,汾酒还有较大的成长空间。根据最新疫情变化,我们调整盈利预测,预计2022-2024 年EPS 分别为6.08、8.18、10.47 元,同比增40%、35%、28%,维持买入评级,继续重点推荐。 评级面临的主要风险 青30 渠道库存超预期,影响2023 年业绩增长。疫情反复影响终端需求。【免责声明】本文仅代表第三方观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

关键词: 山西汾酒 预计未来 成长空间 精耕细作