民生证券股份有限公司邓永康,席子屹,李孝鹏,赵丹近期对芳源股份进行研究并发布了研究报告《2022年年报点评：产品客户定位高端，强化原材料布局保供降本》，本报告对芳源股份给出买入评级，当前股价为13.01元。

(资料图片)

芳源股份(688148)

事件说明。公司发布2022年年报，全年实现营收29.35亿元，同比+41.83%；实现归母净利0.05亿元，同比-92.83%；实现归母扣非净利0.16亿元，同比-75.45%。

22Q4业绩。从Q4单季度看，公司营收10.5亿元，同比+94.95%，环比+11.82%；归母净利润为-0.17亿元，同比-181.42%，环比-189.8%；归母扣非净利-0.06亿元，同比+31.03%，环比-130%。

深耕三元前驱体，与松下深度合作匹配优质供应链。产品方面，公司深耕三元前驱体，22年营收24.53亿元，占总营收的83.59%。其中NCA前驱体营收21.41亿元，占比72.93%，同比+61.40%；NCM前驱体营收3.13亿元，占比10.65%，同比-41.77%。从出货量看，22年公司销售NCA产品1.66万吨，NCM产品0.3万吨，保持良好供货能力。客户方面，公司定位于高端路线的高镍NCA优质供应商，多年来与松下、贝特瑞、巴斯夫杉杉等国内外主流动力电池及正极材料厂商建立了紧密合作关系，且对松下实现超高镍9系产品的批量出货，大客户战略有效确保订单稳定性及持续性。与此同时公司积极开拓其他客户，有望推动业务规模进一步上量。

股权激励等费用支出导致短期业绩承压，长期向好趋势不改。根据2018年及2021年股权激励方案确认的22年当期费用合计0.98亿元，对公司22年利润造成较大影响。随着后续股权激励费用摊销逐步降低，业绩压力有望得到一定缓解。更进一步看，凭借深厚技术及充沛产能，公司与松下合作进入特斯拉供应链，在海外新能源汽车高增长趋势下有望获得更大的成长空间。

加快优质产能建设，强化原材料保供降本能力。产能方面，1）年产5万吨高端三元锂电前驱体产能项目已进入设备调试状态，并逐步与客户对接进行产线认证。2）与飞南资源、超成投资签署合作框架协议，围绕三元前驱体业务开展全方位合作，产能规划5万吨。原材料布局：1）1万吨氢氧化锂产能项目积极推进建设中，另外6000吨电池级单水氢氧化锂建设项目已开工建设。2）公司拟投资建设年报废30万吨磷酸铁锂电池回收、年产8万吨磷酸铁锂正极材料项目。随着原材料布局落地，公司成本优势将逐步凸显。

投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收50.18/71.96/91.66亿元，同比+71%/+43.4%/+27.4%；归母净利润分别为1.57/3.19/4.37亿元，同比+3172.7%/+103.6%/+37%。4月14日收盘价对应PE为42x/21x/15x，维持“推荐”评级。

风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，原材料波动超预期，产能释放节奏不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中信建投(601066)证券朱玥研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为78.47%，其预测2023年度归属净利润为盈利6.33亿，根据现价换算的预测PE为10.49。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有1家机构给出评级，买入评级1家；过去90天内机构目标均价为14.91。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，芳源股份（688148）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力一般，营收成长性较差。可能有财务风险，存在隐忧的财务指标包括：有息资产负债率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标1.5星，好价格指标2星，综合指标1.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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