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利好政策频频出台是来稳定市场主体的信心和预期，但至今为止行业的拐点未见。

◎ 作者 /房玲、陈家凤

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11月14日银保监、住建部和央行发布《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》（银保监办发〔2022〕104号），支持优质房企向商业银行申请出具保函置换监管额度内资金，保函置换金额不得超过监管账户中确保项目竣工交付所需的资金额度的30%，提升房企资金使用效率、缓解流动性风险。继“金融16条”后又一政策利好，本次新规该如何解读，谁需要为新规兜底，落地效果可能如何，哪些房企又将获益？

保函置换首次上升到全国性政策

出函银行负兜底责任

2021下半年如西安、天津、石家庄等 36 省市地方政府相继出台政策加强预售资金监管，直接影响房企流动性，推倒了本轮房地产债务违约的第一张多米诺骨牌。披露预售监管资金样本房企的预售监管资金占持有现金的比重从2020年末的18%快速攀升至2022年中期的32%，增加了近14pct。短短1年半时间内房企集团可动用资金比例大幅减少，无法调配项目资金回流集团层面偿债债务，流动性压力凸显、违约开始蔓延。

保函置换预售监管资金并不是新鲜事，各地政府为提高预售资金使用效率，做到“管好不管死”，此前关于房地产预售资金监管，都制定了相关规则，如北京、天津、青岛、南京、无锡、济南、郑州等城市，但 “一城一策” 置换比例并不统一。以南京为例，2022年4月，南京市住房保障和房产局与中国人民银行南京分行营业管理部联合下发《关于商品房预售资金监管试点使用银行保函的通知》，规定保函置换的最高比例为预售资金监管额度的60%；而济南置换比例为65%，武汉最高可置换95%的预售监管资金。

本次104号文首次将“保函置换”上升到全国性政策，将各地政府“一城一策”的“保函置换”向全国统一化转变，并非意味着预售监管资金的全面放松，而是对过去矫枉过正的预售监管政策的纠偏，最终目的实现房地产风险的“软着陆”。主要基于以下判断：

1）过去“一城一策”的预售资金管理使得各地监管不一，严的过严、松的过松。后期地方政府为达到纠偏效果，允许保函置换，但置换比例不一，如有城市对高信用房企甚至允许替代95%的预售监管资金，而有城市最多允许替代40%的额度。本次预售资金新规默许了银行给房企开具保函置换预售监管资金行为的同时，也统一将置换比例规定为30%，有便于全国统一化的管理。

2）新规对保函置换资金的投向有规定，优先用于项目工程建设、偿还项目到期债务等，不得用于购置土地、新增其他投资、偿还股东借款等。新规兼顾“保项目”的同时也给予房企一定流动性支持，允许在保函期限内最高可释放30%的预售资金监管额度来偿债项目到期的银行贷款和信托贷款，一定程度上缓解其流动性压力，尽可能减少房企债务风险的蔓延。

3）保函置换中，因释放房企流动性而致项目烂尾的兜底责任由出函银行承担。104号文提及，监管账户内剩余资金不足以支付项目工程款，出函银行应立即履约垫付，在保函额度内支付扣除账户内剩余资金后的差额部分。一旦出现垫付，出函银行要及时向房地产企业采取追索措施，保全债权安全。换句话说，如果因预售监管资金被提取，项目出现烂尾情况，出函银行需要负有主要责任。

落地效果待观察

优质房企流动性压力或得以缓解

允许保函置换预售监管资金新规已下达，政策最重要的作用是用来提振市场主体信心、稳定预期，但最后落地效果很大程度上还是取决于房地产行业基本面的改善和金融机构信心的回归。

从商业银行角度来看，首先，开展保函置换的银行范围有限，104号文规定监管评级4级及以下或资产规模低于5000亿元的商业银行不得开展保函置换预售监管资金业务。其次，当前政策尚未规定保函置换的相关金额是否该计入银行的涉房口径，银行整体偏向谨慎。最后，也是最重要的一点，商业银行对涉房资产风险偏好急剧下滑，开具保函用于置换预售监管资金的动力不足。商业银行通常是不给房企开具保函的，作为市场化机构需要兼顾风险和收益，开具保函只收取千分之几的手续费，却要对项目烂尾负兜底责任，基本没动力为房企开函、提供担保。此外，出于怕担责的顾虑，预售监管账户的开户行也不一定能受理保函释放对应的资金，本次新规落地效果待观察。

从房企角度来看，就算房企通过保证金、反担保、其余抵押物或增信等措施，让商业银行松口开具保函，但保函置换预售监管资金，相当于通过出函银行的信用背书、给房企增加无息杠杆，受益范围有限，最开始可能只覆盖白名单内的稳健房企，且只适用于可售货值充足的优质项目。

如104号文中提及，1）保函额度全额计入对房地产企业及其所属集团的统一授信额度；2）商业银行在出具保函置换预售监管资金时，要参照开发贷款授信标准，充分评估房地产企业信用风险、财务状况、声誉风险、项目销售前景和剩余货值等，与经营稳健、财务状况良好的优质房地产企业开展保函置换预售监管资金业务；3）对债权债务关系复杂、涉案涉诉纠纷较多、对外担保额度过大、施工进度明显低于预期的项目，应审慎出具保函。

从释放资金总量的角度来看，新规最高可释放30%的预售资金监管额度，且仅对优质房企释放有限规模，而出险房企很难获益。我们以碧桂园、龙湖、旭辉等5家示范房企2022年中期数据来看预售资金资金余额占总现金的比重约为39%，按最高30%比例计算，计可释放400亿流动性。将该比值近似认为是行业优质房企预售资金占比，假设本次新规可推广至2022年中期的43家绿档和黄档房企，根据计算可释放预售监管资金2000亿元左右，其中5家示范房企占比约20%。相较于房企债务到期的规模，资金总量有限，化解流动性危机效果待观察。

总体而言，从“第二支箭”支持民企融资到“金融16条”表明“保项目的同时也要保市场主体”，再至保函最高可置换30%的预售监管资金，利好政策频频出台是来稳定市场主体的信心和预期。但至今为止行业的拐点未见，统计局数据显示，1-10月住宅销售额和销售面积分布同比下滑26.1%和25.5%，房地产行业依旧呈量价齐跌的局面，金融机构对此的风险偏高也很难迎来拐点。商业银行只愿意为少数高信用评级房企担保、开具保函，释放其预售监管资金来化解其流动性风险，短时间内多数民营房企较难获益。

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