(相关资料图)

近日以来，光伏赛道相关概念股接连下挫，硅料价格一跌再跌，传导至硅片价格下行，市场内关于硅料价格“雪崩”传闻层出不穷。大全能源作为名副其实的“硅料四大天王”，量利齐升的光鲜业绩是否即将宣告终结？

另外，大全能源三季报和讯SGI指数评分88分，上涨惯性较强，不过股价作为先行指标已经闻风而动，目前较年内高点已折损了近三分之一。

同时，随着硅料跌价预期加速发酵，届时断崖式下降的硅料是否会扭转涨势强劲的SGI指数，并在业绩走弱和预期变差的“双杀”下对股价形成致命打击？

图：大全能源和讯SGI指数综合评分，数据来自各季度财报

一、高增业绩难持续，硅料价格即将“雪崩”？

从大全能源三季报来看，前三季度营收246.8亿元，净利润150.85亿元，同比增长237.23%。第三季度营收83.4亿元，净利润55.6亿元，同比增长140.45%。这样的增速叠加高达73.8%的毛利率，大全能源业绩引人关注。

翻倍的业绩主要得益于硅料供求关系持续紧张，加上公司年初新增产能释放，前三季度，硅料销售量利齐升，盈利能力持续提升。不过随着硅料跌价态势加剧，此前的业绩驱动力可能逐步衰弱，成长潜力也将蒙受损害。

从消息面上看，近段时间硅料价格已经连续两周持续下探，且环比跌幅小幅扩大。截至 12 月 14日，据SMM统计，多晶硅复投料报价285-293元/千克，下跌8.5元；多晶硅致密料270-285元/千克，下跌11.5元；多晶硅菜花料报价255-265元/千克，下跌15元，颗粒硅268-282元/千克。

根据12月长单签订情况，多数厂家价格明显下调，预计12月多晶硅供应仍将持续增加，目前多晶硅已出现一定库存，但价格回落，会进一步促进终端装机，预计多晶硅产量继续保持增长，价格持续回落。上游硅料降价直接带动硅片价格下调，尤其是大尺寸单晶硅片价的价格降幅超过硅料降幅。

硅料价格走势取决于供需实际情况。对于近期市场传闻的硅料价格“雪崩”，多位光伏业内人士表示不至于“雪崩”，下游旺盛需求仍能对价格形成支撑。但硅料价格确有连续下降态势，主要是因为产能持续增长，甚至出现了年内首次库存拐点的情形。硅料硅片价格下调似已传导至产业链下游环节，目前2023年一季度组件报价降至1.9元/W以下。

此前，由于硅料价格持续高涨，硅片、电池片等中下游厂商纷纷与上游签订硅料长单，锁量不锁价。在三季报披露前一日，大全能源也公告签下了千亿元的硅料销售长单，但诡异的是，TCL中环并不完全认可这份1300亿的销售长单，测算的合同金额仅为大全能源预计金额的一半。

由于合同双方公布订单金额差异巨大，引发了投资者众多猜测，由此也将硅料价格变局推上风口浪尖。

硅料长单基本上都是锁量不锁价，TCL中环选用更低的远期硅料价格估算，从侧面体现了其对硅料价格走势更为悲观的判断，两家厂商公告中的分歧，也明确指向未来硅料价格将出现明显下降的情形。根据目前价格跌幅和走势来看，TCL中环的预判更加贴合市场实况，而大全能源似乎“好大喜功”，过于乐观。

二、硅料产能不断释放，利润转移流失加速？

进入四季度，光伏产业链各环节的价格纷纷迎来预期调整拐点，上游环节的调整格外受关注，硅料环节的跌价预期正在发酵，行业产能过剩风险已经隐隐显现。对于硅料业务几乎占总营收全部的大全能源来说，一旦硅料价格跌幅过大过快，将会承受极大的业绩压力。

究竟是什么因素驱动硅料价格下降？目前主要有两种可能，第一种是硅料供应量增加，第二种则是下游装机需求萎缩。根据业界分析，回顾过去 20 年硅料价格走势，可以看到历史上硅料共有4段大的降价周期，并且四轮降价周期形成的背景也各有不同，但是都与供需变动高度相关。

硅料降价对制造端盈利会产生哪些影响？首要前提还是需要区分降价的原因，是因为下游装机需求萎缩，还是硅料供应量增加量。如果是前者，那么需求压力从组件向上传导，制造端盈利也将同时被压缩，股价往往暴跌。如果是供给原因，类似于 2014-2016 年或 2019 年情况，供需两旺的情况下，终端环节盈利能力将呈现稳中有升趋势。

在某新能源行业分析师看来，装机需求萎缩诱发硅料价格下行的可能性较小。无论政策还是实际作用来看，光伏是当前国内产业发展最完备的绿电。硅料放量可能进一步刺激需求，推动行业其他环节扩产。

实际上，目前产业链各环节之间价差来看，走势也基本与需求趋势保持同步。业内人士也倾向认为硅料降价的产业利润空间将转移至电池、组件以及辅材环节。

国泰君安(601211)也在研报中判断，近期光伏产业链价格再次出现调整，主要是硅料产能释放带动价格下行。因此远端的供给在匹配需求上绰绰有余，明年硅料价格注定难逃跌价命运，产业利润发生转移，对于重仓硅料业务的大全能源无疑是一个重大利空，经营状况乃至股价预期或将进入震荡时刻。

关键词： 同比增长 盈利能力 好大喜功